Του Χρ. Χριστοδούλου-Βόλου*
Η μείωση του δημόσιου χρέους αποτελεί αναμφισβήτητα επιδίωξη μιας συνετής δημοσιονομικής πολιτικής. Ωστόσο, η πρόωρη αποπληρωμή του δεν συνιστά αυτοτελώς ένδειξη ορθής οικονομικής διαχείρισης. Η αποτελεσματικότητά της πρέπει να αξιολογείται υπό το πρίσμα του κόστους ευκαιρίας, των δημοσιονομικών περιορισμών και των επιπτώσεων στην πραγματική οικονομία.
Η πρόσφατη πρόωρη αποπληρωμή 2,5 δισ. ευρώ από την Ελλάδα προς το Ευρωπαϊκό Ταμείο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας (EFSF), σε συνδυασμό με τον ευρύτερο σχεδιασμό επιτάχυνσης της απομείωσης του δημόσιου χρέους, επαναφέρει στο προσκήνιο ένα θεμελιώδες ζήτημα δημοσιονομικής πολιτικής: Είναι οικονομικά ορθολογικό ένα κράτος να προεξοφλεί τις δανειακές του υποχρεώσεις, όταν εξακολουθούν να υφίστανται ληξιπρόθεσμες οφειλές ή σημαντικές χρηματοδοτικές ανάγκες σε κρίσιμους τομείς της οικονομίας;
Η απάντηση δεν μπορεί να περιορίζεται στη διαπίστωση ότι η μείωση του χρέους αποτελεί θετική εξέλιξη. Η οικονομική επιστήμη επιβάλλει μια περισσότερο σύνθετη προσέγγιση, βασισμένη στην αποτελεσματική κατανομή των περιορισμένων δημοσιονομικών πόρων και στην αξιολόγηση των εναλλακτικών χρήσεων τους.
Το κόστος ευκαιρίας της πρόωρης αποπληρωμής
Κάθε απόφαση διάθεσης δημόσιων πόρων συνεπάγεται κόστος ευκαιρίας. Τα κεφάλαια που κατευθύνονται στην πρόωρη αποπληρωμή δανείων δεν μπορούν, υπό συνθήκες δεδομένου δημοσιονομικού περιορισμού, να χρησιμοποιηθούν ταυτόχρονα για την εξόφληση άλλων υποχρεώσεων, τη χρηματοδότηση δημόσιων επενδύσεων ή την ενίσχυση της παραγωγικής δυναμικότητας.
Συνεπώς, το κρίσιμο οικονομικό κριτήριο δεν είναι η ταχύτητα μείωσης του ονομαστικού χρέους, αλλά η σύγκριση του οριακού οφέλους από την αποπληρωμή με την οριακή κοινωνική και οικονομική απόδοση των εναλλακτικών χρήσεων των διαθέσιμων πόρων.
Εάν, για παράδειγμα, το αποτελεσματικό κόστος εξυπηρέτησης ενός μακροπρόθεσμου δανείου είναι σχετικά χαμηλό, ενώ η αποπληρωμή ληξιπρόθεσμων κρατικών υποχρεώσεων μπορεί να ενισχύσει άμεσα τη ρευστότητα των επιχειρήσεων, να περιορίσει τις χρηματοοικονομικές τους επιβαρύνσεις και να στηρίξει την οικονομική δραστηριότητα, η προτεραιοποίηση της πρόωρης εξόφλησης δεν είναι κατ’ ανάγκην η οικονομικά αποδοτικότερη επιλογή.
Αντίστοιχα, η αναβολή παραγωγικών δημόσιων επενδύσεων με υψηλή αναμενόμενη κοινωνική απόδοση ενδέχεται να αποδειχθεί περισσότερο δαπανηρή μακροχρόνια από την εξοικονόμηση τόκων που επιτυγχάνεται βραχυχρόνια.
Η ιδιαιτερότητα της ελληνικής περίπτωσης
Στη συγκεκριμένη περίπτωση, ωστόσο, απαιτείται μια ουσιώδης διευκρίνιση. Η αποπληρωμή των 2,5 δισ. ευρώ χρηματοδοτήθηκε από έσοδα συνδεόμενα με την επαναϊδιωτικοποίηση των ελληνικών τραπεζών, επί των οποίων ο EFSF και ο Ευρωπαϊκός Μηχανισμός Σταθερότητας (ESM) διέθεταν συμβατικά δικαιώματα αποπληρωμής.
Επομένως, δεν μπορεί να υποστηριχθεί αβασάνιστα ότι τα συγκεκριμένα κεφάλαια αποτελούσαν πλήρως ελεύθερους δημοσιονομικούς πόρους που θα μπορούσαν να διατεθούν ανεμπόδιστα σε εναλλακτικές χρήσεις.
Η διάκριση αυτή είναι ουσιαστική. Άλλο η αποπληρωμή που απορρέει από συμβατικές δεσμεύσεις και άλλο η διακριτική κυβερνητική απόφαση πρόωρης εξόφλησης δανειακών υποχρεώσεων με πόρους που θα μπορούσαν νομίμως να χρησιμοποιηθούν διαφορετικά.
Ωστόσο, η συγκεκριμένη ιδιαιτερότητα δεν αναιρεί την ανάγκη συνολικής αξιολόγησης της στρατηγικής διαχείρισης του δημόσιου χρέους.
Δημοσιονομική πειθαρχία και ληξιπρόθεσμες υποχρεώσεις
Ένα ιδιαίτερα σημαντικό ζήτημα είναι η διάκριση μεταξύ πραγματικής δημοσιονομικής εξυγίανσης και απλής μετατόπισης υποχρεώσεων.
Η πρόωρη αποπληρωμή δανείων μειώνει το ακαθάριστο δημόσιο χρέος. Αν, όμως, πραγματοποιείται παράλληλα με τη συσσώρευση ληξιπρόθεσμων οφειλών προς προμηθευτές, επιχειρήσεις ή δικαιούχους επιστροφών φόρων, η συνολική βελτίωση της δημοσιονομικής θέσης ενδέχεται να είναι μικρότερη από εκείνη που υποδηλώνουν οι συνήθεις δείκτες χρέους.
Οι καθυστερήσεις πληρωμών του Δημοσίου λειτουργούν ουσιαστικά ως μορφή αναγκαστικής χρηματοδότησης του κράτους από τον ιδιωτικό τομέα. Μεταφέρουν το χρηματοδοτικό βάρος στις επιχειρήσεις, επιβαρύνοντας τη ρευστότητα, το κεφάλαιο κίνησης και, τελικά, τις επενδυτικές τους αποφάσεις.
Μια τέτοια πρακτική δεν συνιστά αποτελεσματική δημοσιονομική προσαρμογή, αλλά μετακύλιση του κόστους χρηματοδότησης στην πραγματική οικονομία.
Βιωσιμότητα χρέους και οικονομική ανάπτυξη
Η βιωσιμότητα του δημόσιου χρέους δεν προσδιορίζεται αποκλειστικά από το απόλυτο ύψος του. Εξαρτάται από τη σχέση μεταξύ πραγματικού κόστους δανεισμού, ρυθμού οικονομικής μεγέθυνσης και πρωτογενούς δημοσιονομικού αποτελέσματος.
Όταν ο ρυθμός μεγέθυνσης υπερβαίνει το πραγματικό επιτόκιο εξυπηρέτησης, η δυναμική του λόγου χρέους προς ΑΕΠ καθίσταται ευνοϊκότερη, υπό τις λοιπές αναγκαίες προϋποθέσεις.
Συνεπώς, η ενίσχυση της παραγωγικότητας, των επενδύσεων και του δυνητικού προϊόντος μπορεί να συνεισφέρει ουσιαστικά στη μακροχρόνια βιωσιμότητα του χρέους, χωρίς να απαιτείται η άνευ όρων επιτάχυνση της αποπληρωμής του.
Αυτό ασφαλώς δεν σημαίνει ότι η πρόωρη εξόφληση στερείται οικονομικής αξίας. Η εξάλειψη ακριβότερων δανειακών υποχρεώσεων μπορεί να περιορίσει μελλοντικές δαπάνες τόκων, να μειώσει κινδύνους αναχρηματοδότησης και να ενισχύσει την αξιοπιστία της χώρας στις διεθνείς κεφαλαιαγορές.
Ποια πρέπει να είναι η δημοσιονομική προτεραιότητα;
Η αποτελεσματική διαχείριση του δημόσιου χρέους απαιτεί μια ολοκληρωμένη στρατηγική που θα συνδυάζει τη διατήρηση της πιστοληπτικής αξιοπιστίας με τη συνεπή εκπλήρωση των υποχρεώσεων του Δημοσίου και τη χρηματοδότηση παραγωγικών δραστηριοτήτων.
Η πρόωρη αποπληρωμή είναι δικαιολογημένη όταν η παρούσα αξία των αναμενόμενων ωφελειών της υπερβαίνει το κόστος ευκαιρίας των χρησιμοποιούμενων πόρων, λαμβανομένων υπόψη των συμβατικών περιορισμών και των δημοσιονομικών κινδύνων.
Το ζητούμενο, επομένως, δεν είναι η μεγιστοποίηση της ταχύτητας αποπληρωμής του χρέους, αλλά η μεγιστοποίηση της διαχρονικής οικονομικής και κοινωνικής ευημερίας, με παράλληλη διασφάλιση της δημοσιονομικής βιωσιμότητας.
Μια κυβέρνηση δεν πρέπει να αξιολογείται αποκλειστικά από το ύψος των δανείων που αποπληρώνει πρόωρα, αλλά και από τη συνέπεια με την οποία εξοφλεί τις υποχρεώσεις της, την αποτελεσματικότητα των δημόσιων δαπανών και τη συμβολή της πολιτικής της στη μακροχρόνια αναπτυξιακή προοπτική.
Διότι, τελικά, δημοσιονομική υπευθυνότητα δεν σημαίνει απλώς να πληρώνει το κράτος τους δανειστές του νωρίτερα. Σημαίνει να διαχειρίζεται τους πόρους του με τρόπο που να μην υποθηκεύει την ανάπτυξη και την ευημερία της οικονομίας την οποία καλείται να υπηρετεί.
*Καθηγητής Μακροοικονομετρίας και Χρηματοοικονομικών και Προέδρος του Τμήματος Οικονομικών και Διοίκησης του Πανεπιστήμιου Νεάπολις Πάφος.
