Γ. Μαρτίδης: Οι αποτιμήσεις «κλειδί» για υγιείς επιχειρήσεις

Ανάμεσα στα πολλά λάθη του παρελθόντος που καλούμαστε να πληρώσουμε σήμερα είναι και οι λανθασμένες αποτιμήσεις, οι οποίες σε πολλές περιπτώσεις δημιούργησαν τεράστια ελλείμματα σε ταμεία επιχειρήσεων που κατέβαλαν υπερτιμημένα ποσά για εξαγορές, εξηγεί ο κ. Γιώργος Μαρτίδης, συνεταίρος στο Τμήμα Χρηματοοικονομικών Συμβουλευτικών Υπηρεσιών της Deloitte.

«Η χρήση απλοποιημένων μεθόδων αποτίμησης οδήγησαν στο παρελθόν σε  υπολογισμό λανθασμένων αποτιμήσεων. Ως αποτέλεσμα καταβάλλονταν πολύ μεγαλύτερα χρηματικά ποσά από ότι ήταν η πραγματική αξία. Σήμερα, πολλές εταιρείες πληρώνουν το τίμημα με την αναγνώριση μεγάλων ποσών απομειώσεων στα λογιστικά τους βιβλία και αδυνατούν να αποπληρώσουν τα δάνεια που χρησιμοποιήθηκαν για τις εξαγορές αυτές», αναφέρει ο κ. Μαρτίδης. Όπως είπε, για την αποφυγή τέτοιων λαθών, οι αποτιμήσεις εταιρειών θα πρέπει να πραγματοποιούνται από άτομα τα οποία διαθέτουν την ανάλογη πείρα και τις εξειδικευμένες  γνώσεις ώστε να ακολουθείται η κατάλληλη διαδικασία και να παρέχεται ένα ολοκληρωμένο και τεκμηριωμένο αποτέλεσμα.

Κύριε Μαρτίδη, σε ποιες περιπτώσεις χρησιμεύει η αποτίμηση των εταιρειών;
Οι αποτιμήσεις εταιρειών έχουν ένα ευρύ πεδίο εφαρμογών με τις πιο συχνές από αυτές να είναι οι ακόλουθες:
• Για φορολογικούς σκοπούς.
• Για σκοπούς  ετοιμασίας οικονομικών καταστάσεων όπως καθορίζουν.  τα Διεθνή Πρότυπα Χρηματοοικονομικής Πληροφόρησης (IFRSs)
• Για δικαστικές διαδικασίες (court cases).
• Για εξαγορές και συγχωνεύσεις. Σε αυτή τη περίπτωση είναι πολύ σημαντική η ορθή αποτίμηση των συνεργιών (synergies) που πιθανόν να προκύψουν από μια εξαγορά ή συγχώνευση.
• Για στρατηγικούς σχεδιασμούς/ αναδιοργανώσεις.

Ποιοι μέθοδοι και προσεγγίσεις υπάρχουν;
Στην πράξη υπάρχουν διαφορετικοί τρόποι αποτίμησης της αξίας μιας εταιρείας με τον καταλληλότερο να διαφέρει σε κάθε ξεχωριστή περίπτωση.
Οι πιο διαδεδομένες μέθοδοι αποτίμησης είναι οι ακόλουθες:
• Μέθοδος των προεξοφλητικών ταμειακών ροών (Discounted cash flows): Η αξία μιας εταιρείας προκύπτει από την προεξόφληση των μελλοντικών ταμειακών της ροών. Συνεπώς, η αποτίμηση συνδέει την αξία μιας εταιρείας με τα μελλοντικά της εισοδήματα προσαρμοσμένα σε ταμειακές ροές. Για τον υπολογισμό των μελλοντικών ταμειακών ροών θα πρέπει να γίνεται ενδελεχής ανάλυση των μελλοντικών εσόδων και εξόδων της εταιρείας, ανάλυση των μελλοντικών κεφαλαιουχικών δαπανών, εκτίμηση του κεφαλαίου κίνησης, καθώς και υπολογισμός της υπολειμματικής αξίας (terminal value) της εταιρείας. Οι ελεύθερες ταμειακές ροές (free cash flows) προεξοφλούνται κατά έτος με τον κατάλληλο συντελεστή προεξόφλησης, ο οποίος προκύπτει λαμβανομένου υπόψη το κόστος κεφαλαίου (cost of equity) και το  κόστος δανεισμού (cost of debt).

• Μέθοδος των πολλαπλασιαστών (Multiples): Η αποτίμηση μιας εταιρείας βασίζεται στην ανάλυση συγκεκριμένων δεικτών (π.χ. του κέρδους μετά τη φορολογία, του κέρδους  πριν από αποσβέσεις, των τόκων  και της φορολογίας , κλπ), ομοειδών εταιρειών εισηγμένων σε διάφορα χρηματιστήρια, καθώς και στην ανάλυση πολλαπλασιαστών του κλάδου όπου ανήκει η εταιρεία.

•Αναπροσαρμοσμένη αξία καθαρού ενεργητικού (adjusted net assets): Τα στοιχεία ενεργητικού και παθητικού της εταιρείας όπως παρουσιάζονται στον ισολογισμό, αναπροσαρμόζονται στην δίκαιη αγοραία αξία τους. Η διαφορά που προκύπτει μεταξύ των αναπροσαρμοσμένων στοιχειών ενεργητικού και παθητικού αντιπροσωπεύει την αξία της εταιρείας

Διαφέρει ανά εταιρεία / τομέα; 
Οι μέθοδοι για την εκτίμηση της αξίας μιας εταιρείας διαφέρουν σε κάθε εταιρεία και για την επιλογή της καταλληλότερης μεθόδου θα πρέπει να ληφθούν υπόψη διάφοροι παράγοντες όπως είναι ο τρέχων και μελλοντικός κύκλος εργασιών και η κερδοφορία της εταιρείας, η διευθυντική ομάδα και το στάδιο του κύκλου ζωής (cycle of life) στο οποίο βρίσκεται η εταιρεία. Επίσης, πρέπει να ληφθεί υπόψη η παρούσα και μελλοντική κατάσταση της οικονομίας και του τομέα στον οποίο δραστηριοποιείται η εταιρεία, η ύπαρξη αξιόπιστων προβλέψεων για την εταιρεία, η διαθεσιμότητα / πρόσβαση σε συγκεκριμένες πληροφορίες για την εταιρεία και τον τομέα κ.α.
Για παράδειγμα, η μεθοδολογία και η όλη προσέγγιση που θα χρησιμοποιηθεί για τον υπολογισμό της αξίας μιας νεοσύστατης εταιρείας (start-up) είναι διαφορετική από αυτή μιας «ώριμης» εταιρείας, που δραστηριοποιείται για μεγάλο χρονικό διάστημα.

Ποια είναι η τάση τον τελευταίο χρόνο; 
Λόγω έλλειψης χρηματοδότησης από τον τραπεζικό τομέα αλλά και από άλλους επενδυτές και σε συνδυασμό με το ασταθές οικονομικό κλίμα την τελευταία περίοδο παρατηρούνται περισσότερες συγχωνεύσεις παρά εξαγορές εταιρειών που δραστηριοποιούνται στον ίδιο κλάδο. Σε αυτές τις περιπτώσεις, συνήθως, η αποτίμηση της αξίας των εταιρειών που συγχωνεύονται γίνεται με βάση την μέθοδο του πολλαπλασιαστή κερδών (Multiples), αφού απώτερος σκοπός είναι να καθορισθούν τα ποσοστό των παλιών μετόχων στο καινούργιο σχήμα και ταυτόχρονα να μεγιστοποιηθούν τα κέρδη της νέας οντότητας και να επωφεληθεί στο μέγιστο βαθμό από τις συνέργειες που αναμένεται να προκύψουν με τη συγχώνευση αυτή (αύξηση κύκλου εργασιών, μείωση κόστους, κλπ).

Ποια είναι η συμβολή του ελεγκτικού οίκου;
Οι αποτιμήσεις των εταιρειών θα πρέπει να υπολογίζονται από άτομα με εξειδικευμένες γνώσεις και εμπειρίες έτσι ώστε να παρουσιάζουν την ορθή και λογική αξία της εταιρείας. Η διαδικασία που ακολουθείται συνήθως για τον υπολογισμό της ορθής και λογικής αποτίμησης μιας εταιρείας είναι η ακόλουθη:
1. Ανάλυση των πολιτικών, οικονομικών, κοινωνικών και τεχνολογικών παραγόντων που επηρεάζουν τον κλάδο στον οποίο δραστηριοποιείται η εταιρεία.
2. Ανάλυση των δυνατοτήτων, αδυναμιών, ευκαιριών και κινδύνων της εταιρείας.
3. Ανάλυση της ιστορικής πορείας της εταιρείας σε σχέση με την οικονομική της επίδοση και σύγκριση με σημαντικούς ανταγωνιστές του κλάδου.
4. Συζητήσεις με τη διοίκηση της εταιρείας για την κατανόηση των μελλοντικών οικονομικών προβλέψεων καθώς και της τεκμηρίωσής τους.
5. Επιλογή της καταλληλότερης μεθόδου αποτίμησης και υπολογισμός της αξίας αποτίμησης.
6. Επεξήγηση του αποτελέσματος/της αξίας αποτίμησης καθώς και ανάλυση ευαισθησίας αποτελεσμάτων (sensitivity analysis) με τη μεταβολή συγκεκριμένων μεταβλητών, ώστε, όπου χρειαστεί, να αντανακλάται ένα λογικό εύρος τιμών.